Zombiefirmen in Europas: Schutz für alle überdenken
Der rasante Anstieg einer neuen Generation von Zombiefirmen in ganz Europa ist ein signifikantes Beispiel für die schwierige Entscheidungsfindung zwischen schlechten Optionen. Als Europa im Frühjahr in den ersten Covid-19 bedingten Lockdown stürzte, reagierten die Europäische Union (EU) und die nationalen Regierungen auf dem gesamten Kontinent schnell mit einer schwindelerregenden Reihe von Konjunkturimpulsen und geldpolitischen Lockerungen.
Zu dieser Zeit lobte der Markt die notwendigen Maßnahmen zur Unterstützung von Unternehmen in der Euro-Zone. Diese Maßnahmen gehen aber unweigerlich mit möglichen Cashflow-Problemen und der Unfähigkeit Schulden zu bedienen einher und bedingen Insolvenzrisiken. Die beispiellose Unterstützung durch die Europäische Zentralbank (EZB), die EU und die nationalen Regierungen stützten weite Teile der Unternehmen, die an den Rand gedrängt worden waren, als der erzwungene wirtschaftliche Winterschlaf zu dramatischen Einkommenseinbußen führte.
Makro- und Mikrotreiber
Auf Makroebene hat die EZB im März die Sicherheitsanforderungen für den Zugang zu gezielten längerfristigen Refinanzierungsgeschäften (TLTRO III) gelockert. Dies ermöglicht Banken (auch diesen mit höheren Risiken) den Zugang zu Finanzmitteln, um Kredite an Unternehmen (und Haushalte) im Euro-Raum zu vergeben. Angesichts der Tatsache, dass der Zinssatz des TLTRO-Systems der EZB von der Einlagefazilität der EZB abgezogen wird, die derzeit minus 0,5 Prozent beträgt, kommt dies einer Subventionierung der Unternehmenskredite durch die EZB gleich. Diese Subvention stieg im April rasch an, als die EZB einen Zinssatz von -1% für Eurobanken einführte, die die Nettokreditvergabe an Unternehmen (private Haushalte) für die zwölf Monate bis März 2021 nicht reduzierten. Dies führt zu einer verzerrten Kapitalallokation. Anstatt bei Banken Kredite zu den Finanzierungen von Investitionen zu beantragen, bietet die EZB den Banken jetzt Anreize, Kredite mit Subventionen zu vergeben, die die Nettozinsspanne der Banken erhöht. Ziel war es, Insolvenzen zu verhindern und Arbeitsplätze zu schützen, ohne die erwarteten Renditen zu erzielen. Zwangsläufig haben die Banken die äußerst preiswerte Dreijahresfinanzierung in Anspruch genommen. Im Juni nahmen die Banken Kredite in Höhe von 1,3 Billionen Euro auf, gefolgt von weiteren 174,5 Milliarden Ende September. Nach Angaben der EZB beliefen sich die ausstehenden TLTRO-Kredite auf 1,7 Billionen Euro. Gleichzeitig startete die EZB das PELTRO-Programm (Pandemic Emergency Longer-Term Refinancing Operations), eine 16-monatige Finanzierung für kleinere Banken, die nicht für TLTRO in Frage kommen. In der ersten Runde von PELTRO wurden 851 Millionen Euro aufgebracht, bei einem geringeren negativen Zins von -0,25%. Auch die nationalen Regierungen haben Unternehmen isoliert, allen voran Deutschland, das eine Billion Euro in Form von Krediten, Zuschüssen und subventionierten Beschäftigungsförderungsprogrammen zugesagt hat.
Auf der Mikroebene haben die meisten Regierungen der Eurozone die Insolvenzvorschriften gelockert. Darunter ein Moratorium für Gläubigerrechte, Konkurs für überschuldete Unternehmen zu beantragen und die Verschiebungen für die Frist für die Einreichung von Steueranträgen und Zahlungen. Zwischen den Nationen bestehen nach wie vor erhebliche Unterschiede. So hat Deutschland beispielweise das Moratorium für Insolvenzanträge für überschuldete Unternehmen bis zum Jahresende verlängert.
Neue Generation von Zombiefirmen
Insgesamt haben diese Maßnahmen Banken und Unternehmen bei geringeren Insolvenzen, Kreditausfällen und notleidenden Krediten (NPL) unterstützt. Infolgedessen sanken die Unternehmensinsolvenzen im ersten Halbjahr 2020 gegenüber dem Vorjahr um 6,2%, sagt das statistische Bundesamt. Die Zahl der Forderungen potenzieller Gläubiger von Unternehmensinsolvenzen stieg jedoch nach Angaben der Anwaltskanzlei Pinsent Masons in der ersten Hälfte des Jahres 2020 auf 16,7 Milliarden Euro. 6,5 Milliarden Euro mehr als im gleichen Zeitraum des Jahres 2019. „Die Anzahl der Unternehmensinsolvenzen bei gleichzeitiger Erhöhung der Gesamtzahl der Gläubigerforderungen ist ein Indikator für ein stark erhöhtes Insolvenzrisiko in großen und mittleren Unternehmen“, fügte die Anwaltskanzlei hinzu.
Generell droht laut einer McKinsey-Studie mehr als der Hälfte der europäischen KMU im nächsten Jahr Konkurs, wenn die Umsätze nicht steigen. Jedes fünfte Unternehmen in Italien und Frankreich rechnet damit, innerhalb von sechs Monaten einen Insolvenzantrag stellen zu müssen. Tatsächlich existieren viele Unternehmen nur in der Schutzblase der Großzügigkeit der Zentralbanken und den Lockerungen der Insolvenz. Diese Unternehmen werden irgendwo zwischen Normalität und Tod über Wasser gehalten und repräsentieren damit die neue Generation der lebenden toten „Zombiefirmen“.
Zombiefirmen sind trotz anhaltender Unrentabilität vor den selbstreinigenden Traditionen der Markwirtschaft – nämlich Übernahme oder Insolvenz – geschützt. Notwendige Umstrukturierungen werden aufgeschoben, während die Banken das Ausfallrisiko absichtlich nicht mit einberechnen und sich auf das Fortbestehen niedriger Zinssätze verlassen. Dies verringert die Auswirkungen der Belastungen des Schuldendienstes. In einer im September veröffentlichen Studie zeigte die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ), dass der Anteil der börsennotierten Zombie-Unternehmen in den meisten Ländern des Euro-Raums vor der Pandemie gestiegen ist. Dieser Trend dürfte sich nach mehr als zwei Billionen Euro an Notfallkrediten, angeführt von Banken in Deutschland, Italien, Spanien und Frankreich, mit ziemlicher Sicherheit noch weiter verstärkt haben. Laut der Kreditagentur Creditreform könnte sich in Deutschland die Zahl der Zombieunternehmen aufgrund von Rettungsaktionen im Zusammenhang mit der Pandemie auf eins zu sechs verdoppelt haben.
Börsennotierte Zombiefirmen haben in der Regel einen negativen Cashflow, negative ICRs und sind bei KMUs stärker vertreten. Im Vergleich zu Nicht-Zombiefirmen sind Zombiefirmen kleiner, weniger produktiv, höher verschuldet und die Wahrscheinlichkeit eines Konkurses oder einer Übernahme mehr als doppelt so hoch. Die Hauptfolge der Zombiefizierung von Unternehmen, in Europa und darüber hinaus, ist eine verminderte wirtschaftliche Dynamik und Leistung, was zu „Staueffekten“ für produktive Firmen führt und lebendige Neueinsteiger erstickt. Die BIZ-Studie, die auf Daten der Unternehmensebene über börsennotierte Nicht-Finanzunternehmen in 14 fortgeschritten Finanzunternehmen basiert, zeigte auch, dass sich zwar die Mehrheit der Unternehmen von der Zombiefizierung erholen konnte, dass aber diejenigen, die es schafften, schwach blieben, und die wirtschaftliche Dynamik bremsten. „Sie haben eine hohe Wahrscheinlichkeit, in den Zombie-Status zurückzufallen und ihre Produktivität und Dynamik ist deutlich geringer als die von Firmen, die noch nie in ihrem Leben Zombies waren“, schrieben Ryan Banerjee und Boris Hofmann, Co-Autoren der BIZ-Studie Corporate Zombies: Anatomy and life cycle. „Mit anderen Worten, die Zombie-Krankheit scheint langfristige Schäden auch bei denen zu verursachen, die sich von ihren erholen.
Die Schwäche und die Risiken in den Unternehmenssektoren der fortgeschrittenen Wirtschaft werden daher möglicherweise nicht vollständig durch die Zahl der Zombiefirmen erfasst.“ Banerjee und Hofmann folgerten: „Unsere Ergebnisse unterstreichen die Herausforderung, vor der die Behörden stehen, wenn sie Maßnahmen ergreifen, um die Auswirkung der Coronavirus-Rezession auf Unternehmen einzudämmen. Die heikle Aufgabe besteht darin, Unternehmen zu unterstützen, die auch unter weniger extremen Bedingungen überlebensfähig wären, ohne die Dynamik der Unternehmen durch den Schutz der bereits schwachen und unproduktiven übermäßig zu dämpfen.
Die Lebensfähigkeit eines Unternehmens sollte ein wichtiges Kriterium für die Förderfähigkeit von Regierungen und Zentralbanken sein. Unternehmen zu unterstützen, die ohne Coronavirus zu kämpfen hätten, ist eine stille Belohnung für schlechte Leistungen. Sie beseitigt die Marktdifferenzierung zwischen gewinnbringenden und unrentablen Unternehmen. Die längerfristigen Auswirkungen könnten darin bestehen, dass die Produktivität des Euro-Raums in ein potenziell negatives Terrain zurückfällt. Sie ist die unbeabsichtigte Folge einer schnell denkenden Reaktion auf die wirtschaftlichen Folgen einer globalen Gesundheitskrise. Darüber hinaus befürchten einige, dass die Zombifizierung das Verhalten gesunder Unternehmen infizieren könnte, die derzeit eine Absicherung haben, um notwendige Umstrukturierungen zu ignorieren. Wenn diese Politik im kommenden März oder später nachlässt, könnte es zu einer Insolvenzwelle kommen, die den Arbeitsmarkt und den Bankensektor belastet. Der Schwerpunkt muss vielleicht verfeinert werden, um erwartete zukünftige Insolvenzen einzudämmen, indem nur Unternehmen mit nachweislich nachhaltigen Geschäftsaktivitäten in einem pandemischen Umfeld unterstützt werden.
James Wallace is an editor, journalist, researcher and corporate writer on economics, geopolitics, finance, real estate, private equity, aviation, infrastructure and technology. He co-founded CoStar News in the UK in April 2011, and now works for multiple media organisations and corporations across writing, research, marketing/PR and consulting. He is an aspiring psychologist.
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